資產證券化的信托模式

包姍 五礦國際信托有限公司

資產證券化的信托模式

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資產證券化作為一種創新型融資模式自1970年誕生于美國以來，一直活躍在國際資本市場上。近年來，隨著大資管時代的到來，資產證券化又一次回到大家的視野，成為資管業務轉型的一個重要突破口。而信托作為我國資產證券化業務的SPV之一，擁有其得天獨厚的破產隔離性質，是最合適的參與者。資產證券化的信托模式將成為我國資管領域一顆耀眼的新星。

資產證券化 信托 模式 優勢

一、資產證券化的定義

資產證券化是指將缺乏流動性、但能夠產生可預見的穩定現金流的資產，通過特定的結構安排，對資產中風險與收益要素進行分離與重組，進而轉換成為在金融市場上可以出售的流通的證券的過程。

二、資產證券化的運作模式

簡而言之，資產證券化就是將能夠產生穩定現金流的資產出售給一個獨立的專門從事資產證券化業務的特殊目的公司，SPV（SPV：special purpose vehicle），以其買來的資產為支撐發行證券，并用發行證券所募集的資金來支付購買的資產。其具體實現流程如下：

1.發起人組建需證券化資產的資產池。發起人又稱原始權益人，是證券化資產最初的權益人，也是需要融資的機構。由于整個資產證券化的過程都是由其發起的，因此，也稱之為發起人。發起人首先選定能夠產生現金流的資產，并將被選中資產組成一個資產池，作為證券化資產。

2.發起人選定特別目的公司（SPV）。特別目的公司（SPV： special purpose vehicle）是指接受發起人需要證券化的資產，以該資產為基礎資產發行資產證券化產品的機構。SPV通常需要滿足破產隔離條件，即發起人發生經營風險或者破產對其不產生影響。

3.資產真實出售。即發起人將證券化資產真實出售給SPV，從而將證券化資產的收益權轉移給SPV。

4.信用評級及信用增級。SPV需要聘請信用評級機構對該交易結構及設計好的證券進行評級，以確保資產支持證券的信用水平。同時，為了提升證券化資產的信用等級，SPV還可以通過外部增級手段，提高基礎資產的信用級別。包括保險公司提供的保險，企業擔保，信用證和現金抵押帳戶等手段。

5.發行資產證券化產品。SPV將資產證券化產品發行給投資者。投資者購買該資產證券化產品的收益憑證，從而成為資產證券化產品的受益人，享有資產證券化產品帶來的收益。SPV將募集的資金交給原始受益人，從而使原始受益人獲得融資。

6.資產證券化產品的兌付。資產證券化產品到期變現后，將投資人的本金及剩余的收益返還給受益人。

三、資產證券化的信托模式

（一）資產證券化信托模式的含義

信托型資產證券化是指：發起人將可作為證券化標的物的資產轉移給作為SPV的信托公司，信托公司設立資產證券化信托，并通過信托發行信托憑證。在這個信托關系中，委托人為原始權益人，作為受托人的SPV是有資格經營信托業務的信托機構，信托財產為基礎財產，受益人為憑證的持有人，即本信托中的投資者。

（二）資產證券化信托的運作模式

資產證券化信托的運作模式分為以下兩部分：

1.原始權益人將資產轉讓給SPV，由SPV作為證券發行人，發行信托收益憑證。在這種結構中，資產證券化的原始權益人為信托法律關系中的委托人，資產池中的資產集合為信托財產，信托收益憑證的持有人為信托受益人。這些資產作為信托財產享有相互獨立的法律地位。即便原始權益人的經營遭受風險甚至破產，其債權人也不能對信托財產進行追索。正因如此，這種法律關系將原始受益人的破產風險與證券化資產有效的隔離開來

2.信托公司作為SPV發行信托收益憑證，募集社會閑置資金，成立信托關系，用募集來的資金來購買原始權益人的資產。在這種結構中，信托收益憑證的持有人即投資者或指定的其他人為信托受益人，作為SPV的信托公司為受托人，募集的資金以及這些資金產生的收益，以及用這些資金購買的原資產權益人轉移給SPV的資產為信托財產。

（三）資產證券化信托模式的種類

迄今為止，我國的信托型資產證券化產品主要包括信貸資產證券化、券商專項資產證券化和資產支持票據三種業務模式，這三種業務模式的主要區別在于證券化的基礎資產和審批監管機構不同。

1.銀監會主導的信貸資產證券化業務模式

信貸資產證券化業務是指將金融機構發放的貸款作為基礎資產委托給信托公司進行的證券化，這種產品主要由銀監會負責監管和審批。其發起人主要包括金融公司、資產管理公司和商業銀行。這種模式是三種模式中規模最大，起步最早，也是最受市場關注的品種。

2.證監會主導的證券公司專項資產管理計劃

證券公司專項資產管理計劃是指由證券公司設立SPV，以計劃管理人身份向投資者發行資產支持收益憑證，按照約定用受托資金購買能產生穩定現金流的基礎資產，并將該基礎資產產生的收益分配給收益憑證持有人的專項資產管理業務。這種模式的基礎資產涵蓋債權、收益權和不動產三種類型，其涉及的基礎資產是三種模式中最廣的。

3.交易商協會主導的資產支持票據（ABN）

資產支持票據（ABN，Asset Backed Medium-term Notes）是指非金融企業以基礎資產產生的現金流作為還款支持，在銀行間市場發行的一種債務融資工具。ABN不具備風險隔離這一資產證券化的特征。

（四）資產證券化信托模式的優勢

2015年，國內的資產證券化發行量大幅增長，據相關數據統計，2015年國內共新增資產證券化產品231個，發行規模總額超過4851億元，存量超過4000億元。良好的外部發展環境和內部優勢與為信托模式的資產證券化產品的創新發展提供了有利條件。

1.寬松的監管紅利。2014年11月20日，銀監會下發《關于信貸資產證券化備案登記工作流程的通知》，將信貸資產證券化業務由審批制改成備案制；同年11月19日，證監會下發《證券公司及基金管理公司子公司資產證券化業務管理規定》及《證券公司及基金管理公司子公司資產證券化業務信息披露指引》與《證券公司及基金管理公司子公司資產證券化業務盡職調查工作指引》，取消了信貸資產證券化業務的事前審批，采取事后備案和負面清單的管理模式。2015年4 月3日，中國人民銀行針對非銀金融機構發布了《中國人民銀行公告［2015］第7號》文件。該文件規定，已經取得監管部門相關業務資格、發行過信貸資產支持證券且能夠按規定披露信息的受托機構和發起機構，可以向中國人民銀行申請注冊，并在注冊有效期內自主分期發行信貸資產支持證券。這些利好政策連發，極大地簡化了非銀行金融機構資產證券化產品的發行審批時間，降低了非銀行金融機構ABS產品的發行門檻。

2.信托參與資產證券化的優勢。信托作為唯一受法律保護的、可實現風險隔離功能的SPV載體，在參與資產證券化業務中，具有獨特的自身優勢。

首先，信托公司開展證券化業務具有天然的破產隔離功能。由于信托本身具有獨立性，因此，其作為資產證券化的SPV是最合適不過的載體。信托的獨立性是指：信托財產獨立于委托人設立信托的其他財產，信托財產獨立于受托人的固有財產，信托財產獨立于受益人的固有財產。當信托成為資產證券化的SPV后，證券化的基礎資產就是信托財產，證券化資產的原始權益人就是委托人，購買資產證券化權益憑證的投資者就是受益人。也就是說，基于信托的獨立性，那么證券化資產將獨立于原始權益人、信托公司、投資者，證券化資產不受原始權益人和信托公司經營狀況的影響，不屬于其清算財產，因此，實現了資產證券化的破產隔離屬性。

其次，信托公司直接開展證券化業務將有助于降低資產證券化成本。信托具有天然的破產隔離屬性，作為資產證券化的SPV，只需設立信托計劃，相比起專門為資產證券化設立特殊目的公司而言，成本大大降低。同時，信托特有的融資功能為信托公司開展資產證券化提供了融資所需的發行平臺。信托公司直接開展證券化業務，以8年期融資期限為例，其融資成本只有4.9%～6%，這一融資成本遠遠低于證券公司，基金子公司直接開展企業證券化業務時高昂的固定收益率。因此，能獲得如此長期的融資成本，信托不失是一個最優選擇。

最后，信托的靈活機制便于為資產證券化提供交易平臺、內外部增級措施。信托模式的資產證券化作為一種信托收益權的發行更為便利，并且，受益權的轉讓與內部、外部信用增級也更為靈活。同時，對于信托公司而言，該類業務可以獲得長期穩定的信托報酬，對投資者而言，又可獲得一項新的投資工具。因此，資產證券化的信托模式是一項三方受益的業務模式。

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