上市公司并購商譽減值成因探析及防范研究

摘 要：在資本市場快速發(fā)展的背景下，越來越多的上市公司通過并購實現(xiàn)快速發(fā)展，并購商譽減值成為上市公司和資本市場重點關(guān)注的問題。本文以消費電子行業(yè)龍頭股安潔科技為例，分析了上市公司巨額商譽減值產(chǎn)生的原因及其減值帶來的影響。研究發(fā)現(xiàn)：并購溢價過高、評估機構(gòu)未勤勉盡責、業(yè)績承諾設(shè)計不合理、并購協(xié)同不到位是造成上市公司巨額商譽減值的原因，并購企業(yè)需要對標的企業(yè)進行合理估值、慎重選擇評估機構(gòu)、合理制定業(yè)績承諾、加強并購后的整合以及采用分步式并購以防范巨額商譽減值。

關(guān)鍵詞：并購；商譽；商譽減值；安潔科技

隨著我國經(jīng)濟的發(fā)展，企業(yè)內(nèi)生性的擴張難以實現(xiàn)快速發(fā)展的目標，越來越多的企業(yè)選擇外延式并購進行資源整合，以實現(xiàn)快速轉(zhuǎn)型升級。然而在并購盛行的背景下，商譽以及商譽減值的風險也隨之而來，高商譽的并購為企業(yè)后續(xù)發(fā)展埋下了商譽減值的風險。為了規(guī)范高溢價并購后的巨額商譽減值，2018年，我國會計準則委員會發(fā)布《企業(yè)會計準則動態(tài)》對商譽減值征求意見，這再一次使得商譽減值成為理論界和實務(wù)界關(guān)注的焦點。從企業(yè)微觀視角來深入探討商譽減值成因，以及如何防范商譽減值帶來的風險具有重要意義。

一、文獻綜述

商譽的本質(zhì)是什么？《會計理論》一書對商譽本質(zhì)進行了定義，提出了目前學(xué)術(shù)界所認同的“商譽三元論”。陸正飛（2021）認為“商譽三元論”分別站在不同的角度體現(xiàn)商譽的內(nèi)涵，好感價值論中，商譽主要來源于公司、員工以及公司客戶三者之間的信任關(guān)系；超額收益論中，商譽是未來能給企業(yè)帶來超額經(jīng)濟流入的資源；總計價賬戶論中，商譽是收購價格大于被收購公司可辨認凈資產(chǎn)價值的部分[1]。在學(xué)術(shù)界，大多數(shù)學(xué)者比較認同超額收益論。葛家澍（1996）[2]，李明和薛書新（2021）[3]分別從財務(wù)會計和商譽后續(xù)會計處理的角度探討了商譽的本質(zhì)，他們認為超額商譽論從超額現(xiàn)金流量的視角體現(xiàn)了商譽的本質(zhì)。

在企業(yè)會計準則的演進歷史中，商譽最開始被定義為無形資產(chǎn)的一部分并采用攤銷法進行后續(xù)會計處理，但是采用攤銷法無法體現(xiàn)商譽的真實價值，我國在2006年將商譽的后續(xù)處理由攤銷法改為減值法。近年來商譽減值暴雷事件頻頻發(fā)生，大量文獻探討了商譽減值的影響因素。王杏芬和胡艷梅（2019）[4]，呂一九（2020）[5]從管理層視角進行了分析，認為商譽過高是由管理層盲目地高溢價收購和采用收益法估值導(dǎo)致的，采用收益法需要的條件比較高，往往造成過高的商譽。李明和方杰（2021）則是從業(yè)績對賭合并視角下對商譽進行探討，認為商譽在初始計量中計入了大量不屬于商譽范圍的經(jīng)濟內(nèi)容，在一定程度上導(dǎo)致商譽金額過高[6]。隨著并購熱潮出現(xiàn)，商譽的規(guī)模也越來越大，學(xué)者們對商譽減值帶來的影響也各有看法。部分學(xué)者對商譽減值持正面態(tài)度，田麗麗（2018）基于會計信息決策有用性視角，通過實證研究表明，并購商譽能夠有效提升市場價值，也能為企業(yè)帶來超額收益[7]。周澤將等（2019）通過研究發(fā)現(xiàn)，并購商譽的增加會提高企業(yè)承擔風險的水平，在企業(yè)成長性較好時，商譽減值計提金額越大，商譽對企業(yè)風險承擔的影響也越大[8]。更多的學(xué)者（宋建波等，2019[9]、李镕杉和朱玉贊，2020[10]）對商譽減值持負向態(tài)度，認為商譽作為企業(yè)的一項資產(chǎn)，大幅計提商譽減值直接影響了企業(yè)的凈利潤，使企業(yè)出現(xiàn)虧損現(xiàn)象，同時，企業(yè)計提商譽減值會向市場傳遞出不良的信號，會增加企業(yè)融資成本進而降低企業(yè)的融資能力。

總體來看，學(xué)界對商譽的本質(zhì)、商譽減值的影響因素以及商譽減值的經(jīng)濟后果等方面的研究比較豐富，相關(guān)的案例研究主要集中于文化傳媒、互聯(lián)網(wǎng)、醫(yī)藥等行業(yè)，對消費電子行業(yè)的研究較少。基于此，本文以消費電子行業(yè)的龍頭股安潔科技為例，深入分析其高溢價、高估值、高商譽的成因并提出防范措施，以期豐富相關(guān)研究并對其他企業(yè)防范商譽減值風險提供一定的參考。

二、安潔科技并購?fù)┚馨咐榻B

（一）并購過程

1. 并購方——安潔科技

蘇州安潔科技股份有限公司1999年12月成立，是全球消費電子行業(yè)內(nèi)外部功能性器件的重要供應(yīng)商，主營業(yè)務(wù)收入主要來源于消費類電腦及通信類產(chǎn)品、信息存儲及汽車電子部件。2011年11月在深圳證券交易所上市，股票代碼為（002635）。

2. 被并購方——威博精密

惠州威博精密科技有限公司2005年3月成立，主要生產(chǎn)消費電子金屬精密結(jié)構(gòu)件，核心客戶有華為、聯(lián)想、小米、OPPO、VIVO。公司有豐富的行業(yè)經(jīng)驗、先進的研發(fā)創(chuàng)新技術(shù)、穩(wěn)定的客戶關(guān)系。2017年被安潔科技收購，以期望獲得更多資金促進新產(chǎn)品的研發(fā)。

3. 并購動機

（1）獲取協(xié)同效應(yīng)，優(yōu)化資源整合。威博精密與下游客戶簽訂了長期銷售合同，有穩(wěn)定的客戶資源。其核心客戶智能手機出貨量占全球份額1/4。安潔科技在消費電子精密功能器件領(lǐng)域的下游客戶主要包括蘋果、微軟和聯(lián)想等，兩者的下游客戶和產(chǎn)品重合度較小，在合并之后可以相互引入新的客戶資源，將兩者現(xiàn)有產(chǎn)品、客戶、核心技術(shù)進行整合可以取得協(xié)同效應(yīng)，實現(xiàn)快速成長。

（2）拓展業(yè)務(wù)領(lǐng)域。消費電子行業(yè)在我國正處于發(fā)展上升期，有廣闊的前景市場，安潔科技收購?fù)┚苡兄谄湓诮饘倬芙Y(jié)構(gòu)件細分領(lǐng)域的快速發(fā)展和布局。根據(jù)安潔科技年報顯示，公司計劃大幅度增加智能手機占主營業(yè)務(wù)份額并開拓智能手機領(lǐng)域，此次收購有利于安潔科技手機零部件加工業(yè)務(wù)的整合，提升公司持續(xù)獲利能力。

4. 并購方案

2017年8月，安潔科技以30%現(xiàn)金+70%股份購買威博精密吳桂冠、吳鎮(zhèn)波等五位股東合計持有的100%股權(quán)。安潔科技2017年財務(wù)報告顯示此次交易所發(fā)生的合并成本共計34億元，其支付情況如表1所示。現(xiàn)金部分通過非公開發(fā)行股份籌集，并于2017年8月28日將所募集資金的10.2億元支付給標的公司，剩余部分以30.22元/股發(fā)行股份支付，公允價值為23.8億元。

（二）巨額商譽的形成

此次并購采取資產(chǎn)基礎(chǔ)法和收益法對標的公司進行估值，綜合分析后選取收益法評估結(jié)果作為交易定價依據(jù)。在評估基準日2016年12月31日，標的企業(yè)凈資產(chǎn)賬面價值為人民幣38，056.16萬元，按照資產(chǎn)法，股東全部權(quán)益價值為55，617.05萬元。在各項假設(shè)條件成立的前提下，收益法評估值為人民幣340，200.00萬元。經(jīng)交易雙方協(xié)商，最終合并價格為34億元，形成商譽279，145.00萬元。

三、商譽減值產(chǎn)生的原因分析

（一）并購溢價過高

1. 標的資產(chǎn)估值不合理。評估基準日公司賬面凈資產(chǎn)為3.8億元，收益法評估價值為34.02億元，收益法估值高出資產(chǎn)法284，582.95萬元，評估增值率高達795.26%，高于近期可比案例平均值520.73%。除了奮達科技收購歐朋達、富誠達100%股權(quán)評估增資率超過1000%之外，其他上市公司評估增資率均不高于500%。

2. 收益法評估依據(jù)不足。根據(jù)《企業(yè)會計準則第39號——公允價值計量》，公允價值計量的估值技術(shù)主要包括市場法、收益法、資產(chǎn)基礎(chǔ)法。資產(chǎn)評估報告中對所采用的資產(chǎn)基礎(chǔ)法和收益法進行了介紹，展示了評估模型和計算公式，但對于評估的詳細計算過程沒有披露，只在最后評估結(jié)論列出了資產(chǎn)基礎(chǔ)法的評估結(jié)果匯總表。對于收益法的評估只有一個評估值340，200.00萬元。對該報告使用者來說，收益法評估的可靠性沒有保證，不足以讓人信服。其次，評估報告闡述最終選用收益法的理由適用于任何一家采用收益法進行估值的公司，選擇收益法的理由不具有說服力。

（二）評估機構(gòu)未勤勉盡責

江蘇證監(jiān)局對上海東洲資產(chǎn)評估有限公司及資產(chǎn)評估師出具的警示函中表明上海東洲對威博精密的評估存在收益法評估依據(jù)不足、現(xiàn)場核查實施不到位、評估底稿記錄不完整等問題。首先，上海東洲對威博精密的評估依據(jù)來源于并購前一年的毛利率和成本結(jié)構(gòu)，未對相關(guān)收入預(yù)測方法的適用性進行分析，成本預(yù)測依據(jù)不足。其次，雖然在資產(chǎn)評估實施過程中進行了現(xiàn)場實地清查、對管理層進行了訪談，但在整個評估過程中未對標的企業(yè)盈利依賴的主要客戶以及供應(yīng)商進行必要的走訪，也并沒有進行函證，對未回函客戶的測試不足，而且對主要管理層的訪談僅僅是流于形式，對標的公司的評估沒有太大作用，訪談沒有發(fā)揮作用。

（三）業(yè)績承諾設(shè)計不合理

1. 業(yè)績承諾的制定依賴于業(yè)績暴漲。安潔科技通過標的公司在并購前兩年的凈利潤達到0.43億元、2.06億元，就由此認為威博精密有較大的可能實現(xiàn)預(yù)期業(yè)績承諾，忽略了這兩個年度正好是威博精密業(yè)績波動比較大的兩年。由圖1可知，合并后安潔科技營業(yè)收入和歸母凈利潤僅在合并當年有一個小幅度上漲，以后年度均在下降，總體呈現(xiàn)出下降趨勢。歸母凈利潤在2017年達到最高值2.2億元，但同樣沒有完成當年業(yè)績承諾，此后不斷下降，2019—2021年更是以負數(shù)呈現(xiàn)。因此基于短短兩年的財務(wù)數(shù)據(jù)以及對標的公司未來發(fā)展前景的樂觀預(yù)期，從而制定過高的業(yè)績承諾是不合理的，其業(yè)績暴漲在未來無法持續(xù)。

lt;E：＼人文＼人文2024-02＼圖2024-02-026.tifgt;

圖1 威博精密營業(yè)收入以及歸母凈利潤的變動情況

數(shù)據(jù)來源：WIND數(shù)據(jù)庫整理

2. 業(yè)績承諾期限太短。由安潔科技關(guān)于威博精密2017年、2018年、2019年3個年度業(yè)績承諾實現(xiàn)情況說明及致歉公告可知，威博精密新開發(fā)的智能手機3D熱壓塑膠板材后蓋產(chǎn)品處于開發(fā)和市場成長階段，產(chǎn)品前景較好，但是該產(chǎn)品還處于研發(fā)成長階段，公司需要投入大量人力、財力、物力進行生產(chǎn)。安潔科技和威博精密簽訂的業(yè)績補償承諾是在2017—2019年3年，對于威博精密這樣一家成長型企業(yè)來說，業(yè)績承諾期限較短，其無法在短期內(nèi)將產(chǎn)品投入市場銷售并找到新的利潤增長點以獲得巨額利潤。

（四）并購協(xié)同不到位

1. 管理協(xié)同不到位。首先，并購之后企業(yè)的營運能力沒有得到加強，一般來說存貨周轉(zhuǎn)率、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率、流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率是衡量企業(yè)營運能力強弱的指標，周轉(zhuǎn)率越大說明企業(yè)營運能力越強。安潔科技并購后的營運情況如圖2所示，除了存貨周轉(zhuǎn)率在2017年有了一定的上漲，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率、流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率以及總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率總體來看呈現(xiàn)出下降趨勢，也就是說并購之后并沒有提升企業(yè)的營運能力，反而還有一定幅度的下降。其次，并購后，安潔科技仍然讓威博精密按照原來的方式經(jīng)營，沒有對其進行協(xié)商整合，新項目的研發(fā)也沒有派人參與，僅僅提出了要求，所以合并后沒有發(fā)揮管理協(xié)同效應(yīng)。

2. 財務(wù)協(xié)同不到位。安潔科技所屬行業(yè)凈資產(chǎn)收益率整體上呈現(xiàn)出下降趨勢，在并購前安潔科技和行業(yè)均值變化相差不大。并購后相較于行業(yè)平均水平變化趨勢懸殊越來越大，尤其是業(yè)績承諾期最后一年下降到最低值-10.29%。因此此次并購并未發(fā)揮財務(wù)協(xié)同效應(yīng)。

四、商譽減值產(chǎn)生的影響

（一）利潤大幅下跌

本文分析了業(yè)績承諾期2017—2019年計提與不計提商譽減值對企業(yè)營業(yè)利潤的影響，如圖3所示。如果不計提商譽減值準備，企業(yè)在2017—2019年的營業(yè)利潤均為正，2018年達到最高值113，670.57萬元。在計提商譽減值準備情況下，企業(yè)營業(yè)利潤呈現(xiàn)出下降趨勢，由于2019年計提商譽減值準備金額高達184，417.52萬元，使得企業(yè)營業(yè)利潤出現(xiàn)上市以來的首次負值，比上年同期減少158，080.86萬元，下降率達410.80%。業(yè)績承諾期后，公司在2020年的營業(yè)利潤仍為負值。由此可見，高溢價并購商譽除了對業(yè)績承諾期的盈利能力產(chǎn)生負向影響以外，還對以后年度的盈利能力造成一定的影響[11]。

（二）影響企業(yè)聲譽

由于威博精密控股股東之一練厚桂對于未達到業(yè)績承諾目標應(yīng)進行的補償未支付給安潔科技，兩者的合同糾紛從2020年6月開始一直持續(xù)到2022年9月。并購后業(yè)績承諾未達預(yù)期產(chǎn)生的合同糾紛會在一定程度上對公司的聲譽產(chǎn)生影響。再加上安潔科技在2017—2019年連續(xù)三年收到證監(jiān)會關(guān)于年度報告的問詢函，重組問詢函具有揭示并購風險的預(yù)警作用，收到重組問詢函的并購交易，并購首次公告市場反應(yīng)更差，交易失敗的風險更高，且未來發(fā)生商譽減值的風險也更高[12]。基于此，投資者再對其投資的時候會有更多的顧慮，聲譽作為企業(yè)的一項無形資產(chǎn)也會因此受到影響。

（三）市場反應(yīng)消極

公司總市值在一定程度上可以用來反映公司股價變動情況，股票的總市值=總股本×股價，總市值越大表明公司股票屬于大盤股，大盤股公司的安全性比較高。安潔科技在2013—2017年總市值呈現(xiàn)出上升趨勢，尤其在并購?fù)┚墚斈昙?017年達到近十年的峰值319.70億元人民幣，然而在威博精密連續(xù)三年業(yè)績承諾不達標的影響下，公司總市值大幅下降，甚至低于并購前。

五、巨額商譽減值風險的防范措施

（一）對標的企業(yè)進行合理估值

收益法估值基于很多假設(shè)和前提條件，其評估結(jié)果的“彈性”使得企業(yè)價值存在被高估的可能性，為后續(xù)計提商譽減值帶來巨大的風險[13]。企業(yè)在選擇收益法進行評估時，需要結(jié)合同行業(yè)并購、收入、成本、費用預(yù)測等情況說明本次預(yù)估值的合理性，和同行業(yè)懸殊比較大的情況下應(yīng)該考慮此次估值是否合理、是否存在高估的可能性。同時，在用資產(chǎn)基礎(chǔ)法和收益法進行估值時不應(yīng)該將資產(chǎn)估值法作為一種形式，而是需要將其作為一項參考標準，將其評估結(jié)果和收益法的評估結(jié)果進行對比，兩者差異較大的時候需要考慮是否存在收益法估值過高的情況，再對收益法的評估過程以及評估結(jié)果進行檢查、對未來的發(fā)展能力重新預(yù)估，這樣有助于降低收購時產(chǎn)生的商譽，降低后期商譽減值的風險。

（二）慎重選擇評估機構(gòu)

并購活動中，評估機構(gòu)作為上市公司并購重組的重要參與者，評估機構(gòu)可以在并購重組中發(fā)揮作用，引導(dǎo)收購方與被收購方進行高效且合規(guī)的并購重組[13]。企業(yè)需要選擇資質(zhì)水平較高、有較高職業(yè)道德的評估師以及估值溢價率低的評估機構(gòu)。此外，在對評估機構(gòu)進行選擇時還需要考慮所選評估機構(gòu)是否對該行業(yè)有一定了解或者評估過該行業(yè)；在采用收益法進行估值之前需要做好盡職調(diào)查準備，對標的企業(yè)的經(jīng)營狀況、運作模式，以及該行業(yè)的發(fā)展前景做出了解以便獲得更多的信息對標的公司進行合理估值。

（三）合理制定業(yè)績承諾

1. 根據(jù)自身情況制定業(yè)績承諾期。對于業(yè)績承諾期限的制定，我們通常可見是3年或5年，但是各個公司不應(yīng)以普遍可見的年限作為標準，而應(yīng)根據(jù)自身發(fā)展來制定，需要考慮公司處于什么階段、公司客戶在未來對本公司產(chǎn)品的需求、新產(chǎn)品的研發(fā)周期等因素。對安潔科技來說，威博精密是一家成長型公司，在產(chǎn)品的研發(fā)階段需要大量資金的投入，而且也不能通過短時間在市場上有一個顯著的反應(yīng)。所以，安潔科技需要多維度考慮威博精密的發(fā)展情況，以制定合適的業(yè)績承諾期限。

2. 業(yè)績承諾制定需結(jié)合公司發(fā)展情況。該并購活動用短短兩年的經(jīng)營數(shù)據(jù)作為預(yù)估未來盈利情況的依據(jù)，不符合企業(yè)會計信息質(zhì)量要求。安潔科技可以獲取多年度的財務(wù)信息并加入對威博精密未來業(yè)績估值的衡量中。同時，在制定業(yè)績承諾的時候需要將未來可能會發(fā)生變化的變量考慮在其中，要基于長期目標來制定，不能局限于短期目標的實現(xiàn)。

（四）加強并購后的整合

1. 強化管理協(xié)同。并購之后的管理、資源的整合決定了并購是否能產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)。并購后安潔科技該加強對威博精密客戶、品牌、先進研發(fā)產(chǎn)品技術(shù)等資源的整合，爭取在短時間內(nèi)將威博精密的核心競爭優(yōu)勢轉(zhuǎn)化為整個公司的核心競爭力，有利于提高企業(yè)在消費電子行業(yè)的集中度、提高企業(yè)的護城河。

2. 強化經(jīng)營協(xié)同。此次交易屬于橫向并購，合并后充分利用現(xiàn)有資源將威博精密先進的研發(fā)技術(shù)引入到安潔科技的生產(chǎn)研發(fā)中，可以降低生產(chǎn)成本，實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟，促進企業(yè)的整體發(fā)展。

3. 進行財務(wù)整合。在資源整合中，最重要的是財務(wù)整合，安潔科技可以加大對威博精密的投資力度、積極參與到新產(chǎn)品項目的研發(fā)中，使具有廣闊市場的金屬后蓋早日研發(fā)成功并投入市場，成為公司新的利潤增長點。

（五）采用分步式并購

收購一家公司100%的股權(quán)，雖然能對企業(yè)的市值產(chǎn)生正向影響，但是100%股權(quán)收購會產(chǎn)生巨額商譽，為了減少后期商譽暴雷的風險，企業(yè)可以采取分步式并購的方法。先收購標的公司51%的股權(quán)，之后年度再出價購買49%的股份。此外，分步式并購還能給收購方一定的時間觀察標的公司未來的發(fā)展情況，觀察標的公司能否完成制定的業(yè)績承諾，如果公司在觀察期內(nèi)發(fā)展較好，則可以再收購剩余股權(quán)，避免100%收購后其發(fā)展狀況不佳，不僅達不到此次收購的期望，甚至影響企業(yè)未來發(fā)展。

面對我國資本市場頻頻爆發(fā)上市公司因計提巨額商譽帶來的一系列問題，上市公司應(yīng)該在整個并購的過程中注重管理。并購前對標的公司做好盡職調(diào)查，選擇資質(zhì)水平較高的評估機構(gòu)和適用于標的企業(yè)的估值方法，防止溢價過高帶來巨額商譽減值風險；并購后注重資源整合，使標的公司管理模式和母公司管理模式結(jié)合起來，達到并購后的管理協(xié)同、財務(wù)協(xié)同、經(jīng)營協(xié)同以及整體協(xié)同，以提升母子公司管理效率，降低整體的經(jīng)營管理成本。

參考文獻：

[1] 陸正飛.商譽減值與攤銷：該選擇誰——基于準則演進與文獻回顧的認識[J].財會月刊，2021，899（7）：8-12.

[2] 葛家澍.當前財務(wù)會計的幾個問題——衍生金融工具、自創(chuàng)商譽和不確定性[J].會計研究，1996（1）：3-8.

[3] 李明，薛書新.商譽性質(zhì)及其后續(xù)計量方法研究[J].會計之友，2021（12）：40-44.

[4] 王杏芬，胡艷梅.連續(xù)并購商譽減值風險研究——以天神娛樂為例[J].財會通訊，2019，835（35）：43-48.

[5] 呂一九.對企業(yè)并購中商譽會計問題的分析與研究[J].財經(jīng)界，2020，564（29）：193-194.

[6] 李明，方杰，李澍等.以充分發(fā)揮會計職能為原則修訂企業(yè)合并會計規(guī)范[J].財政科學(xué)，2021，66（6）：14-25.

[7] 田麗麗.企業(yè)并購商譽、無形資產(chǎn)與市場價值[J].財會月刊，2018，838（18）：21-31.

[8] 周澤將，胡劉芬，馬靜等.商譽與企業(yè)風險承擔[J].會計研究，2019，381（7）：21-26.

[9] 宋建波，張海晴.商譽后續(xù)計量方法的探討：預(yù)期導(dǎo)向還是經(jīng)濟后果導(dǎo)向[J].財會月刊，2019，847（3）：3-8+178.

[10] 李镕杉，朱玉贊，郭懿文，等.上市公司高溢價并購下大額商譽減值問題探析[J].商場現(xiàn)代化，2020，918（9）：143-145.

[11] 傅祥斐，崔永梅，趙立彬.監(jiān)管問詢函有風險預(yù)警作用嗎？——基于證券交易所重組問詢函的證據(jù)[J].證券市場導(dǎo)報，2020（8）：12-21.

[12] 謝紀剛，張秋生.股份支付、交易制度與商譽高估——基于中小板公司并購的數(shù)據(jù)分析[J].會計研究，2013（12）：47-52+97.

[13] 張玉婷.上市公司2015年并購重組情況與監(jiān)管問題研究[J].證券市場導(dǎo)報，2016（11）：41-46.